BILBoard August 2025 – Trumps Handelsstrategie

Präsident Trump scheint seine wichtigsten Handelsziele zu erreichen. Mehrere wichtige Handelspartner haben den Zöllen zugestimmt und sich gleichzeitig bereit erklärt, den Marktzugang für US-Unternehmen zu verbessern. Die Finanzmärkte, die zunächst durch die Umgestaltung des Welthandels verunsichert waren, scheinen sich an ein Umfeld gewöhnt zu haben, in dem die US-Einfuhrzölle so hoch sind wie seit fast einem Jahrhundert nicht mehr. Ermutigt durch  das Abklingen der Handelsspannungen erreichten US-Aktien neue Höchststände, trotz der Belastungen, die die Zölle für Unternehmen und Verbraucher mit sich bringen könnten. In den kommenden Monaten werden die Unternehmensgewinne und die harten Wirtschaftsdaten entscheidend dafür sein, ob die aktuellen Marktbewertungen gerechtfertigt sind.

Derzeit halten wir an unserer Portfolioaufstellung fest und behalten einen zurückhaltenden, abwartenden Ansatz bei, bis die längerfristigen Auswirkungen der Zölle klarer werden, einschließlich ihrer möglichen Auswirkungen auf die Geldpolitik. Um die Rendite zu steigern, wurden gezielte Anpassungen im festverzinslichen Segment der Portfolios vorgenommen. Wir halten auch an den im Laufe des Jahres ergriffenen Maßnahmen zur Begrenzung des Abwärtsrisikos fest, wie z. B. dem Ausbau des Engagements in Gold und der Absicherung von Teilen des Portfolios.

Makroökonomischer Ausblick

USA

Die globalen Handelsspannungen haben sich seit dem ‚Liberation day‘ abgeschwächt, wobei die Zölle größtenteils niedriger ausfielen als ursprünglich angekündigt und die meisten Handelspartner der USA von einer Eskalation absehen. Diese Deeskalation hat die Stimmung gestützt: Der Composite-PMI stieg kürzlich auf 54,6. Die Zolleinnahmen der USA beliefen sich im zweiten Quartal auf 64 Mrd. USD, und Präsident Trump hat außerdem einen erweiterten Marktzugang für amerikanische Unternehmen sowie grundsätzliche Zusagen von Handelspartnern für Investitionen in den USA und den Kauf von mehr US-Gütern erreicht.

Genaue Details dieser Vereinbarungen sind jedoch nicht so eindeutig und es bleiben viele Grauzonen. Einige ausländische Investitionszusagen sind weitgehend als Darlehen strukturiert[1] , während Verpflichtungen zum Kauf von US-Gütern in der Praxis an Grenzen stoßen könnten: Aktionärsorientierte Unternehmen werden wahrscheinlich nicht zu viel für amerikanische Produkte bezahlen, wenn es anderswo günstigere Alternativen gibt.

Mit den Zollvereinbarungen ist die Unsicherheit nicht verschwunden, sondern nur verlagert. Die Unternehmen stehen nun vor der Herausforderung, höhere Importkosten zu bewältigen. Sie werden wahrscheinlich einen gemischten Ansatz verfolgen – einen Teil absorbieren, einen Teil an die Verbraucher weitergeben und härter mit den Lieferanten verhandeln. Erste Anzeichen für Auswirkungen auf die Verbraucher sind in den Inflationszahlen für Juli zu erkennen, wenn wir uns importintensive Kategorien wie Spielzeug, Audiogeräte und große Haushaltsgeräte wie Waschmaschinen ansehen. Größere US-Multis sind besser in der Lage, diese Belastungen aufzunehmen und auf die globalen Märkte zu verteilen, während die inländischen Verbraucher zunehmend preisbewusst werden.

Die Fed hält an ihrer abwartenden Haltung fest, da die Zölle ihr doppeltes Mandat erschweren, indem sie neben steigenden Preisen auch ein langsameres Wachstum riskieren. Die Märkte erwarten nun nur noch eine Zinssenkung um 25 Basispunkte im Dezember, da robuste Makrodaten die Erwartungen hinsichtlich einer Lockerung dämpfen.

Trotz der handelsbedingten Gegenwinde stützen andere Faktoren das US-Wachstum weiterhin, darunter:

• Staatliche Konjunkturmaßnahmen – Durch das kürzlich verabschiedete Steuergesetz dürfte US-Unternehmen in diesem Jahr rund 100 Mrd. USD einsparen, hauptsächlich durch Steuererleichterungen.
• KI-bezogene Investitionen – US-Hyper-Scaler erwarten, ihre Investitionen in 2025 von 259 Mrd. USD auf 360 Mrd. USD zu erhöhen. Der Optimismus im Bereich KI dürfte die Finanzbedingungen lockerer halten, als sie es sonst wären, wobei große Technologiewerte den gesamten Aktienmarkt nach oben treiben.

Eurozone

Die Wirtschaft der Eurozone kämpft weiterhin um Schwung, da die Nachfrage gedämpft ist und der PMI-Index für Auftragseingänge weiterhin rückläufig ist. Die kürzlich angekündigten pauschalen Zölle in Höhe von 15 % auf EU-Waren – darunter wichtige Exportgüter wie Automobile und Pharmazeutika – drohen den Auftragseingang in Europa weiter unter Druck zu setzen, auch wenn eine Einigung in letzter Minute die von Präsident Trump angedrohten härteren Zölle in Höhe von 30 % verhindert hat. Als Teil der Vereinbarung hat sich die EU zu umfangreichen Käufen von US-Energieprodukten und Verteidigungsgütern verpflichtet, während beide Seiten weiter über eine Liste von Waren verhandeln, die von den Zöllen ausgenommen werden sollen.

Unterdessen bleibt die Binnenkonjunktur schwach. Das verlangsamte Lohnwachstum und das schwache Verbrauchervertrauen dämpfen die Konsumausgaben, die mehr als die Hälfte des BIP der Eurozone ausmachen. Dennoch gibt es erste Anzeichen für eine Stabilisierung: Die Rezession in der deutschen Industrie ist beendet, die Jahresproduktion ist erstmals seit Anfang 2023 wieder positiv (+1,0 %).

Die Inflation stieg im Juni leicht auf 2 %, was die EZB dazu veranlasste, bei ihrer Sitzung im Juli einen strengeren Ton anzuschlagen. Die Märkte rechnen weiterhin mit einer einzigen Zinssenkung um 25 Basispunkte bis zum Jahresende, allerdings ist die Überzeugung dafür  gesunken.

China

Chinas Wirtschaft hat in der ersten Jahreshälfte die Erwartungen übertroffen, unterstützt durch vorgezogene Exporte in die USA und staatliche Konjunkturmaßnahmen. Das BIP wuchs in den ersten sechs Monaten um 5,3 % gegenüber dem Vorjahr. Dieser starke Start verschafft Peking etwas Spielraum, um eine leichte Konjunkturabkühlung in der zweiten Jahreshälfte aufzufangen und dennoch sein Wachstumsziel von „rund 5 %“ zu erreichen. Die Aufmerksamkeit der Märkte richtet sich nun auf die bevorstehende Sitzung des Politbüros, von der weitere politische Signale erwartet werden; in Bezug auf wirtschaftliche Unterstützung wird jedoch nichts Wesentliches erwartet. Auch ein Handelsabkommen mit den USA steht noch aus, nachdem Washington und Peking die Frist vom 12. August verschoben haben.

Anlagestrategie

Aktien

Wir bevorzugen weiterhin US-Aktien gegenüber europäischen Titeln. Aus Marktperspektive und nicht aus makroökonomischer Sicht hat sich das viel diskutierte „Ende der US-Handelsmachtposition” nicht materialisiert. Anleger, die zu Beginn des Jahres aggressiv von den US-Märkten in europäische Märkte gewechselt sind, sehen sich nun mit Performance-Gegenwind konfrontiert, was die Einschätzung unseres Halbjahresausblickes bestätigt.

In den USA bleiben die Unternehmensgewinne ein Lichtblick. Laut FactSet haben 80 % der berichtenden S&P 500-Unternehmen sowohl beim Gewinn pro Aktie als auch beim Umsatz positiv überrascht. Die Gewinnrevisionen für Large Caps übertreffen weiterhin diejenigen für Small Caps, unterstützt durch internationale Umsätze und einen schwächeren Dollar. Zum Vergleich: Der NASDAQ 100 erzielt rund 45 % seiner Umsätze im Ausland, während es beim Russell 2000 ( ) nur 20 % sind. Darüber hinaus sorgt das kürzlich verabschiedete Steuergesetz für zusätzlichen Rückenwind für die Ertragslage von Large Caps.

Europäische Aktien hingegen handeln weiterhin in einer engen Bandbreite. Ein Ausbruch nach oben dürfte eine deutliche Belebung der Gewinndynamik erfordern – etwas, das angesichts der schwachen Konjunktur, der Währungsbelastungen und der anhaltenden Handelsunsicherheit noch nicht erkennbar ist. Die neu angekündigten US-Zölle in Höhe von 15 % werden in Verbindung mit den Auswirkungen eines stärkeren Euro die europäischen Unternehmen in den kommenden Monaten zusätzlich unter Druck setzen, obwohl unsere Portfolios in diesem Bereich weiterhin gegen Kursverluste abgesichert sind.

Festverzinsliche Wertpapiere

Bei der letzten Überprüfung unserer Asset-Allokation haben wir gezielte Anpassungen  bei unseren Rentenportfolios vorgenommen, um zusätzliche Renditechancen zu nutzen.

Zunächst haben wir 2 % der Investment-Grade-Unternehmensanleihen in Hochzinsanleihen umgeschichtet.^[2] Die Spreads von Investment-Grade-Anleihen bleiben nahe ihren Jahrestiefstständen, was das Aufwärtspotenzial begrenzt, während die Spreads von Hochzinsanleihen – obwohl sie eng sind – noch Spielraum für eine weitere Verringerung haben, wenn sie die diesjährigen Tiefststände wieder erreichen wollen. Angesichts der nachlassenden Rezessionsängste und des zunehmenden Optimismus im Handel kehren die Anleger in diese Anlageklasse zurück. Die begrenzte Neuemissionstätigkeit bietet ein günstiges technisches Umfeld, und die kürzeren Laufzeiten von HY-Anleihen (unter drei Jahren) tragen zur Dämpfung der Volatilität bei. Die Ausfallraten in den USA bleiben stabil, während Europa sich möglicherweise dem Ende des jüngsten Ausfallzyklus nähert.

Zweitens haben wir 2 % unseres Engagements in Staatsanleihen aus Industrieländern in EUR-hedged Hard-Currency-Anleihen aus Schwellenländern (EMD) umgeschichtet. Staatsanleihen bleiben in einer engen Bandbreite, da der fiskalische Druck auf beiden Seiten des Atlantiks die langfristigen Renditen nach oben treiben könnte. Frankreich könnte kurzfristig in den Fokus rücken, da der neue Haushalt derzeit vom Parlament geprüft wird. Die Bewertungen in den Schwellenländern sind zwar hoch und die Spreads eng, aber der Carry reicht aus, um die Anlageklasse interessant zu halten. Das anhaltende Wachstum in den USA, eine letztendliche Lockerung der Geldpolitik durch die Fed und eine  Politik zugunsten eines schwächeren Dollars könnten nach einer vorübergehenden  Sommerpause im Juli eine weitere Outperformance der Schwellenländer unterstützen.

Fazit – Ein strategisches Glücksspiel

Die Handelsstrategie von Präsident Trump mag zwar wie ein Schachmatt erscheinen, könnte sich jedoch eher als Schachzug erweisen – ein mutiger Zug, der kurzfristige Stabilität opfert, um langfristige Vorteile zu erzielen. Die harten Daten werden in den kommenden Monaten Aufschluss geben.

In der Zwischenzeit werden US-Aktien jedoch weiterhin zu historisch hohen Bewertungen gehandelt, obwohl die Einfuhrzölle fast auf dem höchsten Stand seit einem Jahrhundert liegen. Das Risiko einer Stagflation kann zwar nicht ausgeschlossen werden, doch haben die allgemeinen Wachstumsfaktoren bislang einen Großteil der negativen Auswirkungen der Zölle ausgeglichen. Wie die Geschichte zeigt, werden komplexe und tiefgreifende Volkswirtschaften wie die der USA selten von einem einzigen Faktor angetrieben – selbst wenn dieser so disruptiv ist wie das derzeitige Handelssystem.

[1] Beispielsweise rechnet Japan damit, dass nur 1 % bis 2 % der kürzlich vereinbarten US-Finanzhilfen in Höhe von 550 Mrd. USD als Investitionen eingesetzt werden, wobei der Großteil des Betrags auf Darlehen entfallen wird.

[2] Aufgrund der Absicherungskosten wird in auf Euro lautenden Portfolios EUR-HY bevorzugt. In auf US-Dollar lautenden Portfolios wird US-HY bevorzugt.