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July 11, 2019

BILBoard Juli 2019 – Die Zentralbanken lockern die Zügel, beim Handel stehen die Zeichen auf Frieden

Seit unserer Juni-Ausgabe des BILBoard-Newsletters („Zölle als Trumpfkarte“) haben sich die Sorgen um den Welthandel abgeschwächt.

Ein Gespräch zwischen US-Präsident Trump und dem
chinesischen Staatschef Xi Jingping am Rande des G20-Gipfels in Osaka führte zu
einem vorübergehenden „Waffenstillstand“ im Handelsstreit. Trump erklärte, die
Zölle auf weitere chinesische Waren im Wert von 300 Milliarden US-Dollar
„zumindest vorerst“ zu verschieben, und lockerte seinen harten Kurs gegenüber
Huawei (was an den früheren Fall von ZTE Technologies erinnert). Im Gegenzug
erklärte sich China bereit, mehr US-Produkte zu kaufen, um das Handelsdefizit
zu verringern. Dies verstärkte die positive Stimmung, die bei den Risikoanlagen
bereits zu spüren war, nachdem die US-Notenbank (Fed) und die Europäische
Zentralbank (EZB) bei ihren Sitzungen im Juni die Tür für eine Lockerung der
Geldpolitik aufgestoßen hatten.

Die US-Märkte gehen nun davon aus, dass mit nahezu
100 %iger Wahrscheinlichkeit im Juli eine Zinssenkung erfolgen wird,
obwohl der „Dot Plot“ der Fed darauf hindeutet, dass dies nicht vor 2020
geschehen wird. Wir tendieren jedoch zu der Ansicht, dass der Markt recht haben
könnte. Nur ein Fed-Politiker muss seine Meinung ändern, damit eine Mehrheit
für eine Zinssenkung im Jahr 2019 besteht, und obwohl die US-Wirtschaft noch in
guter Verfassung zu sein scheint (für dieses Jahr wird ein BIP-Wachstum von
2,5 % erwartet), werden in einigen Bereichen, wie der Schaffung von
Arbeitsplätzen, langsam Schwachstellen deutlich. Jerome Powell sagte, dass
„eine Unze Prävention ein Pfund Heilung wert“ sei. Mit anderen Worten: Es ist
besser zu handeln, bevor die Dinge aus dem Ruder laufen. Die Fed könnte
eine „präventive Zinssenkung“ damit rechtfertigen, dass die Inflation weiterhin
unter dem Ziel von 2 % liegt, die weltweiten Einkaufsmanagerindizes (EMI)
für das verarbeitende Gewerbe kein allzu rosiges Bild zeichnen und in Sachen
Handel noch nichts in trockenen Tüchern ist. Man erinnere sich nur an
vergangenen November, als die USA und China allem Anschein nach kurz vor einem
Handelsabkommen standen und der Dialog plötzlich abbrach.

In Europa liegen die EMI für das verarbeitende
Gewerbe weiterhin unter dem Wert von 50 (die Referenzlinie, bei deren
Unterschreitung ein Rückgang der Geschäfte vorliegt und deren Überschreitung
ein Wachstum signalisiert). Die Dienstleistungen erwiesen sich dagegen als
robust gegenüber den Handelsstreitigkeiten, sodass sich die zusammengesetzten
EMI etwas stabilisieren konnten. Die wichtigste Nachricht ist die Ernennung von
Christine Lagarde zur Nachfolgerin von EZB-Präsident Mario Draghi, dessen
Amtszeit im Oktober endet. Die Anleihenanleger begrüßten diese Entscheidung, da
davon ausgegangen wird, dass Lagarde die Wirtschaft durch Zinssenkungen und
eine Neuauflage der Anleihenkäufe weiter ankurbeln wird. Mario Draghi machte
bei der letzten Notenbankkonferenz in Sintra bereits entsprechende Andeutungen,
und aus der nächsten Sitzung zur Geldpolitik am 25. Juli dürfte dies
klarer hervorgehen. Die Märkte preisen derzeit eine Senkung des Zinssatzes für
die Einlagefazilität um 10 Basispunkte (von -0,4 % auf -0,5 %)
bis September ein. In den USA lautet die Schlüsselfrage, ob die Fed den Wunsch
der Wall Street erfüllen und die Zinsen im Juli senken wird; in Europa lautet
sie dagegen, ob der EZB geeignete Instrumente zur Verfügung stehen.

Aktien

Vor dem G20-Treffen, das wir als „binäres“ Ereignis
betrachteten, das in die eine und in die andere Richtung hätte gehen können,
ließen wir Vorsicht walten, stellten die Call-Optionen, die wir bei unserer
Juni-Allokation eröffnet hatten, glatt und verbuchten die Gewinne.

Anschließend – in Anbetracht der lockeren Geldpolitik
der Zentralbanken und des vorübergehenden „Waffenstillstands“ im Handelsstreit
(wodurch ein kurzfristiges Absacken von Risikoanlagen ins Bodenlose verhindert
wurde) – stockten wir unser Aktienengagement in der Juli-Sitzung des
Anlageausschusses von untergewichtet auf neutral auf und tätigten Käufe in
Europa und den (überwiegend asiatischen) Schwellenländern. Beide Regionen
werden von einer positiven Entwicklung im Handelsstreit profitieren.

Wir nähern uns der nächsten Berichtssaison und Europa
(mit einem Forward-KGV von 14,2) erscheint allmählich ein wenig attraktiv
gegenüber dem bereits teuren US-Markt (Forward-KGV von 18,1). Zudem gehen die
Konsenserwartungen von einem positiven Gewinnwachstum von 4,3 % in Europa
aus. Die Schwellenländer sind sensibel gegenüber dem globalen Konjunkturzyklus,
und nun, da sich eine Verlängerung der Aufschwungphase durch die Maßnahmen der
Zentralbanken abzeichnet, scheint ein geringeres Risiko für sie zu bestehen.
Die Bewertungen sind angemessen (Forward-KGV von 13,0) und bei den
Gewinnrevisionen geht der Trend nach oben. Des Weiteren könnte ein lockererer
Kurs der Fed einen Abwärtsdruck auf den starken Dollar ausüben, der eine
Herausforderung für die Schwellenländer war.

Wir
behalten unsere Sektorgewichtungen vor der Berichtssaison unverändert bei und
bevorzugen Basiskonsumgüter. In Nicht-Basiskonsumgütern sind wir
untergewichtet.

Anleihen

An den Anleihemärkten stellt sich die Situation ein
wenig anders dar: Die Anleihenanleger teilen den Optimismus der Aktienmärkte
nicht. Die Treasury-Märkte nahmen vom positiven Ausgang des G20-Treffens kaum
Notiz und der einst exklusive Club der Länder mit negativen langfristigen
Renditen hat mit Dänemark, den Niederlanden, Österreich, Frankreich, Schweden
und Finnland einen starken Mitgliedszuwachs erfahren.

Wir bevorzugen europäische Investment-Grade-Anleihen,
die von einer geldpolitischen Lockerung der EZB profitieren werden. Die
Nachfrage nach dieser Anlageklasse ist nach wie vor stark, was sich an den
Mittelzuflüssen bei Fonds und der Tatsache zeigt, dass neue Emissionen leicht
zu platzieren sind. Unsere Duration in diesem Segment ist leicht übergewichtet,
da wir keine offensichtlichen Triebkräfte für höhere Renditen sehen. Bei allen
anderen festverzinslichen Anlagen ist unsere Duration neutral.

US-amerikanische Investment-Grade-Anleihen sind
neutral gewichtet. Zu den positiven Einflussfaktoren für diesen Markt gehört
die Tatsache, dass die Hedging-Kosten für internationale Anleger, die sich für
die USA interessieren, gesunken sind, während sich das Universum der Anleihen
mit negativen Renditen vergrößert hat. Dadurch werden
US-Investment-Grade-Anleihen relativ attraktiv. Weil sich außerdem immer mehr
US-Unternehmen in Euro finanzieren, könnte sich das Angebot auf dem
Dollar-Markt reduzieren. Schließlich haben sich die Spreads, obwohl der
S&P 500 Index ein Allzeithoch erklommen hat, kaum bewegt und es könnte
sein, dass es zu einem Nachholeffekt am Unternehmensanleihemarkt kommt.
Andererseits sind die Fundamentaldaten weiter schwierig.

Wir behalten unsere Untergewichtung in Staatsanleihen
bei und richten unser geringes Exposure auf Peripherieländer mit attraktiveren
Renditen aus.

Währungen

Der Anlageausschuss ergriff die Gelegenheit, um das
Dollarengagement in den Portfolios über Absicherungen zu neutralisieren. Sollte
die Fed im Juli Zinssenkungen vornehmen, wird der Dollar einen Abwärtsdruck
erfahren. Wir hielten es daher für sinnvoll, für einen ausgewogeneren
Währungsmix zu sorgen.

Insgesamt sehen wir noch keine Anzeichen für einen
Konjunktur- oder Gewinnrückgang, und die Zentralbanken scheinen entschlossen zu
sein, den Konjunkturzyklus in Würde altern zu lassen. Dieser hat zudem in
diesem Monat einen neuen Rekord aufgestellt: Seit nunmehr 121 Monaten ist
seine Expansion ungebrochen – das ist länger als die Beatles zusammen waren!

Da sich die USA und China nun nicht mehr unmittelbar am Rande eines Handelskriegs befinden, hielten wir ein neutraleres Aktienengagement vorerst für gerechtfertigt. Selbstverständlich erfolgt eine regelmäßige Neubeurteilung der Situation, und im Falle einer Verstärkung der Risiken werden wir zu einer Untergewichtung zurückkehren.


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